美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期"大反轉(zhuǎn)"下鋅價(jià)呈現(xiàn)"七上八下"，未來(lái)走向何方？

2025年11月18日，上海期貨交易所有色金屬市場(chǎng)全軍覆沒(méi)，市場(chǎng)綠意盎然。截至11：30分早盤(pán)收盤(pán)，滬鋅主力收跌0.60%至22305元/噸；北京時(shí)間11：25分，倫鋅報(bào)2975.5美元/噸，跌0.47%；金屬網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，長(zhǎng)江現(xiàn)貨0#鋅報(bào)22320元/噸，跌60元；1#鋅報(bào)22220元/噸，跌60元；對(duì)當(dāng)前月現(xiàn)貨0#鋅貼水30-升水70；1#鋅貼水130-貼水30?，F(xiàn)貨市場(chǎng)交易勢(shì)態(tài)平穩(wěn)，持貨商慣性挺價(jià)，下移采購(gòu)企業(yè)按需消費(fèi)，整體消納體量相對(duì)有限，不過(guò)鋅價(jià)續(xù)跌下，現(xiàn)貨貼水幅度有所收窄，早盤(pán)市場(chǎng)買(mǎi)盤(pán)情緒維持溫和狀態(tài)。

一、宏觀風(fēng)云：美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期"大反轉(zhuǎn)"

上周美國(guó)政府結(jié)束停擺，然而美聯(lián)儲(chǔ)卻謹(jǐn)慎放鷹，使得 12 月降息預(yù)期大幅降溫。僅僅一周時(shí)間，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ) 12 月降息 25 個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期就從 60%以上腰斬至不到 40%，芝商所 FedWatch 工具最新數(shù)據(jù)顯示當(dāng)前概率僅 41%，部分報(bào)價(jià)甚至跌至 39%。

這一預(yù)期的轉(zhuǎn)變主要有三方面原因。其一，多位美聯(lián)儲(chǔ)官員集體釋放鷹派信號(hào)，副主席杰斐遜明確表示"進(jìn)一步降息需要緩慢推進(jìn)"，給市場(chǎng)澆了一盆冷水。其二，美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒雖支持 12 月降息，但強(qiáng)調(diào)這是"風(fēng)險(xiǎn)管理式降息"，并非經(jīng)濟(jì)惡化到必須大幅降息，暗示降息并非迫在眉睫。其三，市場(chǎng)擔(dān)心本周即將密集補(bǔ)發(fā)的延遲數(shù)據(jù)，尤其是 9 月非農(nóng)，可能不會(huì)如預(yù)期般疲弱，反而讓美聯(lián)儲(chǔ)更有理由按兵不動(dòng)。

本周四的 9 月非農(nóng)就業(yè)報(bào)告成為全市場(chǎng)焦點(diǎn)。摩根大通預(yù)計(jì) 9 月僅新增 5 萬(wàn)個(gè)就業(yè)崗位，若真如此，或許能給 12 月降息留下一絲希望；但高盛警告稱這份數(shù)據(jù)嚴(yán)重滯后，參考意義有限，"不太可能解決有關(guān)前景的爭(zhēng)論"。更糟糕的是，白宮提前劇透 10 月就業(yè)報(bào)告不包含失業(yè)率數(shù)據(jù)，10 月 CPI 也不公布，未來(lái)幾個(gè)月數(shù)據(jù)質(zhì)量大打折扣，美聯(lián)儲(chǔ)決策難度陡增。美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的反復(fù)，無(wú)疑給鋅價(jià)帶來(lái)了巨大的不確定性，市場(chǎng)資金情緒也變得謹(jǐn)慎，多頭紛紛落袋為安，導(dǎo)致內(nèi)外盤(pán)鋅價(jià)續(xù)跌。

二、供應(yīng)端：多空交織，產(chǎn)量或有小降

（一）鋅礦供應(yīng)：內(nèi)外有別，整體偏緊

從全球視角看，鋅礦供應(yīng)總體偏寬松。國(guó)際鉛鋅研究小組（ILZSG）報(bào)告顯示，今年 8 月全球鋅礦產(chǎn)量為 109.76 萬(wàn)噸，環(huán)比增加 2.2%，同比增加 13.1%；1—8 月累計(jì)產(chǎn)量為 830.5 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 6.5%，且 10 月預(yù)計(jì)今年全球鋅礦產(chǎn)量將同比增長(zhǎng) 4.6%，至 1251 萬(wàn)噸。

然而，國(guó)內(nèi)鋅礦供應(yīng)短期卻有明顯收緊傾向。10 月我國(guó)鋅精礦產(chǎn)量為 33.08 萬(wàn)噸，較 9 月回升約 1.6 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 12.3%；但 1—10 月累計(jì)產(chǎn)量為 305.8 萬(wàn)噸，同比降幅為 2.4%。加工費(fèi)快速下移也印證了供應(yīng)收緊，截至上周，國(guó)產(chǎn)鋅礦加工費(fèi)降至 2600 元/金屬噸，較 8 月高點(diǎn)下降了 1300 元/金屬噸。內(nèi)外鋅礦比價(jià)持續(xù)低位運(yùn)行，冶煉廠積極搶購(gòu)國(guó)產(chǎn)礦。

（二）精煉鋅產(chǎn)量：壓力下或小降

國(guó)際方面，8 月全球精煉鋅產(chǎn)量為 122.7 萬(wàn)噸，環(huán)比增長(zhǎng) 1.7 萬(wàn)噸，月度供應(yīng)過(guò)剩 4.79 萬(wàn)噸；1—8 月累計(jì)產(chǎn)量為 915.2 萬(wàn)噸，過(guò)剩 15.4 萬(wàn)噸，去年同期過(guò)剩 13.8 萬(wàn)噸。

國(guó)內(nèi)方面，10 月我國(guó)精煉鋅產(chǎn)量為 61.72 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)約 21%；1—10 月累計(jì)產(chǎn)量為 568.6 萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng) 10%。但進(jìn)入 11 月，鋅礦供應(yīng)緊張格局凸顯，在利潤(rùn)壓力下部分冶煉廠可能縮減產(chǎn)量。不過(guò)，副產(chǎn)品硫酸價(jià)格處于高位，冶煉廠大多通過(guò)技術(shù)手段提高綜合收益，加上企業(yè)社會(huì)責(zé)任等因素，減產(chǎn)規(guī)模不會(huì)很大。

（三）鋅錠出口：窗口打開(kāi)，緩解海外供應(yīng)

隨著國(guó)內(nèi)出口窗口打開(kāi)，海外鋅供應(yīng)偏緊的情況有望緩解。LME 鋅庫(kù)存繼續(xù)走升至 38975 噸，但 0 - 3 個(gè)月現(xiàn)貨升水走高至 175.85 美元/噸，顯示海外現(xiàn)貨市場(chǎng)仍有一定緊張情緒。11 月 7 日當(dāng)周 LME 鋅投資基金多頭持倉(cāng)處于歷史高位區(qū)間，倫鋅價(jià)格高位進(jìn)一步拉升需要更大資金量，3100 美元/噸一線承壓明顯。比價(jià)不利于進(jìn)口礦補(bǔ)入，疊加海外煉廠利潤(rùn)修復(fù)后，或與國(guó)內(nèi)煉廠爭(zhēng)搶海外礦貨源，進(jìn)口鋅精礦 TC 延續(xù)跌勢(shì)，成交普遍在 90 美元/干噸以下。不過(guò)，CZSPT 上周發(fā)布 2026Q1 進(jìn)口礦 TC 指導(dǎo)價(jià)區(qū)間 105 - 120 美元/干噸，顯示礦端供應(yīng)延續(xù)緊平衡，滬鋅底部支撐仍偏強(qiáng)。

三、需求端：整體持穩(wěn)，領(lǐng)域分化明顯

下游加工企業(yè)開(kāi)工率整體平穩(wěn)。10 月中旬鋅價(jià)走低時(shí)，下游企業(yè)逢低補(bǔ)庫(kù)；11 月后鋅價(jià)重心上移，對(duì)下游需求稍有抑制。

具體來(lái)看，各領(lǐng)域需求分化顯著。由于鋼材價(jià)格偏弱及地產(chǎn)、基建領(lǐng)域承壓，鍍鋅管的訂單和走貨偏差，但電力鍍鋅鐵塔訂單提供一定韌性，光伏支架、交通領(lǐng)域等訂單在 10 月下旬后有所好轉(zhuǎn)。氧化鋅周度開(kāi)工環(huán)比下滑 1.32pct 至 56.31%；壓鑄鋅合金企業(yè)訂單無(wú)亮點(diǎn)，周開(kāi)工環(huán)比下滑 0.65pct 至 50.3%。出口方面，10 月家電出口同比下滑 9.22%；船舶出口同比下降 6.34%，出口前置透支四季度出口預(yù)期。國(guó)內(nèi)光伏、風(fēng)電搶裝結(jié)束后，電力板塊主要依賴高壓電網(wǎng)帶動(dòng)鋅消費(fèi)。地產(chǎn)期房銷(xiāo)售慘淡，新開(kāi)工數(shù)據(jù)延續(xù)疲弱。北方天氣趨冷，取暖季環(huán)保問(wèn)題多發(fā)，國(guó)內(nèi)消費(fèi)預(yù)期平平。

四、未來(lái)展望：短期上下兩難，長(zhǎng)期需關(guān)注變量

綜合宏觀與供需因素，短期鋅價(jià)可能上下兩難。供給端，鋅礦加工費(fèi)快速下移，冶煉廠對(duì)國(guó)產(chǎn)礦的搶購(gòu)情緒仍較強(qiáng)，隨著加工費(fèi)下調(diào)，冶煉廠生產(chǎn)壓力增大，精鋅產(chǎn)量或有小降，這為鋅價(jià)下方提供了一定支撐。然而，現(xiàn)貨端并未出現(xiàn)明顯緊張格局，國(guó)內(nèi)庫(kù)存緩慢下降，現(xiàn)貨處于貼水狀態(tài)，總體供應(yīng)偏寬松，且市場(chǎng)情緒可能因宏觀不確定性轉(zhuǎn)弱，限制了鋅價(jià)上漲空間。

長(zhǎng)期來(lái)看，需密切關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期的進(jìn)一步變化、美國(guó)宏觀數(shù)據(jù)的指引以及國(guó)內(nèi)消費(fèi)的改善情況。若美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期重新升溫，將提振市場(chǎng)信心，推動(dòng)鋅價(jià)上漲；若國(guó)內(nèi)消費(fèi)在政策刺激下逐步回暖，也將為鋅價(jià)提供有力支撐。反之，若美聯(lián)儲(chǔ)維持謹(jǐn)慎態(tài)度，國(guó)內(nèi)消費(fèi)持續(xù)疲弱，鋅價(jià)可能面臨下行壓力。

鋅市場(chǎng)正處于宏觀與供需的"拔河賽"中，未來(lái)走勢(shì)充滿變數(shù)。投資者需保持謹(jǐn)慎，密切關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，及時(shí)調(diào)整投資策略。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。