利率水平上升 期債再露疲態(tài)

上周五，國債期貨十年期債1706合約跌0.1%；五年期債1706合約跌0.05%。當日，央行以利率招標方式開展了1400億元逆回購操作。其中，7天品種1000億元，14天品種400億元，利率均與前期持平。鑒于當日有1000億元逆回購到期，實現(xiàn)資金凈投放400億元。

經(jīng)濟增速好于預期，避險需求有所下降

7月中旬，二季度的經(jīng)濟數(shù)據(jù)陸續(xù)公布。國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，二季度國內(nèi)的GDP為200807億元，同比上升6.9%，好于預期的6.8%。受物價指數(shù)持續(xù)下滑的影響，此前市場普遍認為二季度GDP增速或?qū)⑤^一季度的6.9%的增速下降，但是二季度的數(shù)據(jù)較一季度的GDP持平，顯示出經(jīng)濟的韌性強勁，極大了緩解了市場對于經(jīng)濟下滑的擔憂。

目前消費仍然是拉動國內(nèi)經(jīng)濟上漲最主要的動力，其對經(jīng)濟增速的貢獻度是最大的。6月國內(nèi)零售品消費量為29808億元，較去年同期上升2950.6億元，同比上升11%，增速為2015年12月以來的最高值。

投資方面，6月國內(nèi)固定資產(chǎn)投資完成額達到76886.73億元，遠遠高于前五個月的水平。不僅如此，隨著經(jīng)濟的企穩(wěn)以及投資環(huán)境的改善，民間投資也有所改善。上半年，國內(nèi)民間投資增速為7.2%，較前值回升0.4%。房地產(chǎn)投資方面，雖然今年上半年房地產(chǎn)投資整體呈現(xiàn)下滑的態(tài)勢，但是6月房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額達到13015.32億元，為有統(tǒng)計以來的最佳表現(xiàn)。

進出口方面，上半年國內(nèi)進出口總值為13.14萬億元人民幣，較去年同期增長19.6%。其中，進口5.93萬億元，增長25.7%；出口7.21萬億元，增長15%；貿(mào)易順差1.28萬億人民幣，收窄17.7%。6月國內(nèi)進出口總額為3504.17億美元，較去年同期上升425.50億美元，上升13.82%，進出口總額的表現(xiàn)為近四個月以來的最佳。

從近期公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，二季度的經(jīng)濟表現(xiàn)好于預期，這極大提振了市場的信心。受此影響，市場的風險偏好將會有所上升，對于國債等固收資產(chǎn)的配置需求將會有所下降。不僅如此，較好的經(jīng)濟表現(xiàn)，將會堅定政府維持目前略為偏緊貨幣政策的決心。后期貨幣政策不具備繼續(xù)寬松的條件，這進一步壓縮了利率下行的空間，對于債券的價格也將產(chǎn)生壓制。

逆回購大量投放，短期利率水平有望下降

從目前的利率水平來看，受近期央行貨幣政策趨緊的影響，短期的利率水平呈現(xiàn)小幅上升的態(tài)勢，中長期的利率水平小幅下降。由于央行在6月下旬中止逆回購半個月的時間，近期逆回購的到期量較少。上周，央行僅有2000億元人民幣的逆回購到期。由于上周一是繳稅征期的最后期限，央行的逆回購力度較大。上周央行共進行了總額為7100億元的逆回購，央行通過公開市場業(yè)務(wù)向市場投放了大量的流動性，這有助于緩解短期利率水平上升的問題。但是本周央行有5400億元的逆回購到期，資金壓力仍然較大。

此外，全國金融工作會議上傳達出的精神最重要的論調(diào)就是防風險，特別是防范系統(tǒng)性風險?？紤]到這個會議精神，我們認為去杠桿仍然是未來經(jīng)濟工作的首要目標，繼續(xù)執(zhí)行偏緊的貨幣政策就成為了去杠桿的重要手段?；谶@個判斷，近期寬松的貨幣政策就屬于央行的短期行為，整體的穩(wěn)健偏中性貨幣政策仍將延續(xù)。

綜上所述，二季度國內(nèi)經(jīng)濟表現(xiàn)好于預期，這提高了市場的風險偏好，壓制了固收資產(chǎn)的需求。此外，經(jīng)濟企穩(wěn)緩解了政府壓力，市場不需要過多的流動性支撐。全國金融工作會議上強調(diào)防風險和去杠桿進一步壓縮了寬松貨幣政策空間。因此，筆者認為央行逆回購量較大是短期行為，后期的貨幣政策仍然維持中性，這將極大壓制國債價格。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。