美國放開原油出口影響幾何

A出口量短期內(nèi)增長有限

此前由于原油出口禁令的存在，美國現(xiàn)有50萬桶/日的原油出口量90%以上出口到加拿大，主要是通過德克薩斯州CorpusChristi港口出口，種類是輕質(zhì)致密油(LTO），產(chǎn)自EagleFord和Permian盆地。

目前美灣的三個主要進出口港、休斯頓港和路易斯安那州的LOOP港以進口原油為主，出口能力有限，因此初期出口量增長或集中在出口設(shè)施相對完善的CorpusChristi港，預(yù)計2016年美國原油出口量可能達到80萬—100萬桶/日。潛在的LTO國際買家主要是加工同品質(zhì)輕質(zhì)油為主的煉廠，包括歐洲、南美和部分亞洲煉廠，而受制于《瓊斯法案》，美灣運至美東沿岸地區(qū)的運費要遠高于國際運費，因此，美灣船運至美東沿岸依然不具備經(jīng)濟性，預(yù)計美東地區(qū)進口原油依存度仍在50%以上。

此外值得注意的是，在美國原油出口放開的同時，加拿大原油可以通過美灣再出口到國際市場，不過由于此前KeystoneXL輸油管道被奧巴馬否決，因此加拿大對美國的出口能力被管道運力限制在350萬桶/日之內(nèi)，即使現(xiàn)在可以通過美灣出口，但預(yù)計出口量也較為有限。

B放開原油出口對供需影響有限

與伊朗原油出口解禁不同，美國國內(nèi)的原油出口并不會影響全球原油市場的供需平衡。美國是全球最大的原油消費國與原油進口國，原油消費量高達1900萬桶/日，進口量為700萬桶/日，出口量在50萬桶/日，這也意味著在供需狀況短期不變的前提下，美國增加原油出口的同時也將增加進口，原油凈進口量維持在650萬桶/日。

由于此前頁巖油革命帶來的產(chǎn)量增長已經(jīng)通過減少進口的方式傳導至國際市場，因此，美國放開原油出口在短期內(nèi)對全球原油供需格局影響非常有限。不過從煉廠的角度看，2008—2014年期間，出口禁令的存在使美灣和中西部煉廠享受到了很大的原油折扣，讓美國煉廠相對它們的國際同行更具有成本優(yōu)勢。

美灣和中西部煉廠的利潤過去5年內(nèi)遠高于其他地區(qū)，較高的煉油利潤也刺激了開工率的提升，5年間美國原油加工量增加近100萬桶/日，也使美國成為了全球成品油的輸出中心。2010年開始美國成為成品油凈出口國，成品油凈出口量攀升至200萬桶/日。但在出口禁令解除之后，美灣的基準油價有望與國際油價持平，煉廠成本優(yōu)勢消失，很難像以前一樣獲得超額利潤。在本次綜合撥款和稅收優(yōu)惠法案中也給了煉廠15億美元的稅收減免以抵消其部分損失，因此，出口禁令的解除將導致美國煉廠加工量有所下降，但隨著全球其他地區(qū)煉廠開工率增加，全球總加工量以及成品油產(chǎn)出不會受到太大影響。

C出口將徹底解決煉廠油種適應(yīng)性問題

美國原油出口政策受到市場廣泛關(guān)注，原因在于其是解決美國輕質(zhì)油結(jié)構(gòu)性錯配最直接有效的途徑。雖然從原油總量上看，美國仍舊是全球第一大原油進口國，存在近700萬桶/日的消費缺口，但由于頁巖油產(chǎn)出的主要是輕質(zhì)原油和凝析油，而美國中西部以及美灣主要煉廠加工的原油品質(zhì)主要是中質(zhì)、重質(zhì)含硫原油，因此存在油種適應(yīng)性的問題，煉廠很難在不改造裝置的前提下轉(zhuǎn)而加工LTO。

因此在出口禁令尚未解除之前，美國本土主要通過以下幾種方式平衡輕重油錯配的問題：煉廠提高開工率增加整體原油加工量；LTO擠出品質(zhì)類似的進口輕質(zhì)油，如西非、北海品級原油；煉廠將LTO與加拿大重質(zhì)原油如WCS混兌成中質(zhì)含硫原油進行摻煉加工，替代部分進口中質(zhì)原油；LTO出口到加拿大，用于瀝青稀釋劑以及東部煉廠加工；煉廠進行輕度改造，增加閃蒸塔等輕質(zhì)油處理裝置；投產(chǎn)凝析油加工裝置，如凝析油分餾塔（CondensateSplitter）或凝析油穩(wěn)定塔（CondensateStabilizer）等。

從平衡后的效果來看，2009—2015年期間，美國原油增產(chǎn)近400萬桶/日，超過90%都是LTO，其中有近170萬桶/日的進口輕質(zhì)原油（產(chǎn)自尼日利亞、安哥拉、北海）被LTO擠出美國市場。

5年間，美國煉廠加工量增加了100萬桶/日，此外，原油出口量增加50萬桶/日，因此，LTO基本上通過上文所述的幾種途徑被消化，沒有出現(xiàn)輕質(zhì)油結(jié)構(gòu)性過剩，美灣輕質(zhì)油基準路易斯安那低硫原油（LLS）與重質(zhì)油基準火星原油（Mars）價差基本維持在4—5美元/桶。

假設(shè)美國頁巖油沒有減產(chǎn)而是產(chǎn)量持續(xù)增加，由于進口輕油替代已經(jīng)完成，美國的煉化行業(yè)將不得不采用更加昂貴的手段增加LTO的消化能力，如煉廠改造等。

不過，如今情況已經(jīng)大不相同，美國原油產(chǎn)量自2015年4月達到峰值后開始下降，煉廠消化LTO的壓力逐步緩解，美灣甚至開始重新進口輕質(zhì)油。因此，與一年之前相比，放開原油出口的迫切性下降不少，在出口解禁之后，通過多進口中質(zhì)、重質(zhì)原油，出口輕質(zhì)原油能夠徹底解決油種加工適應(yīng)性的問題，煉廠混煉加工的壓力也會相應(yīng)地減輕。

D出口放開進一步理順美國原油與國際原油價差關(guān)系

歷史上，由于美國灣區(qū)和內(nèi)陸都存在原油供應(yīng)缺口，需要進口原油來滿足，因此通常灣區(qū)原油基準大致等于布倫特油價+海運運費，中西部地區(qū)內(nèi)陸原油定價是灣區(qū)原油基準+運費。在這樣的價差影響下，美國原油流向呈現(xiàn)的是從灣區(qū)向內(nèi)陸輸送的格局。

不過，隨著頁巖油產(chǎn)量的激增，中西部地區(qū)從短缺轉(zhuǎn)變?yōu)檫^剩，導致出現(xiàn)內(nèi)陸向灣區(qū)輸送原油的貿(mào)易傾向，內(nèi)陸原油的定價也從灣區(qū)原油基準+運費轉(zhuǎn)變?yōu)闉硡^(qū)原油-運費，因此我們看到2010—2014年期間，美國本土原油價差關(guān)系出現(xiàn)大幅調(diào)整。

2010—2014年期間，由于頁巖油產(chǎn)量增長迅速以及外運能力缺乏，美國本土原油出現(xiàn)了大幅貼水的情況，其中頁巖油主產(chǎn)區(qū)巴肯以及Permian盆地都曾因為產(chǎn)區(qū)外運能力缺乏，而導致相應(yīng)的原油出現(xiàn)大幅貼水，其中巴肯原油在2012年對WTI的貼水達到15美元/桶，二疊盆地的原油WTIMidland也在2013年年初對WTI貼水超過14美元/桶。

這兩種原油的品質(zhì)與WTI接近，造成貼水的原因在于產(chǎn)區(qū)管道外運能力趕不上當?shù)卦霎a(chǎn)速度，進而通過大幅折價的方式吸引貨運、汽運、船運等高成本運力來消除運力瓶頸。不過2012年之后上線的一系列管道，如PonyExpress、FlanaganSouth、BridgeTex等大大緩解了產(chǎn)區(qū)原油的外運壓力，加上目前各大頁巖油主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量下降，運力不足導致的貼水基本上已經(jīng)成為歷史。

此外值得一提的是WTI對布倫特的貼水，2011—2012年，頁巖油以及加拿大原油的增產(chǎn)導致大量原油通過Enbridgemainline流入庫欣，但庫欣缺乏南下到美灣的管道，這就導致該地出現(xiàn)嚴重脹庫，對布倫特的貼水一度達到30美元/桶。不過隨著2012年Seaway管道方向逆轉(zhuǎn)，加上2014年年初KeystoneMarketlink管道投產(chǎn)，庫欣南下美灣的外運能力達到150萬桶/日。

不過庫欣原油大量南下，也導致了灣區(qū)原油充裕。2013年年底，市場預(yù)期Keystone管道開通后，將有大量的原油從庫欣轉(zhuǎn)移到美灣，由于出口禁令的存在從而導致美灣輕油供應(yīng)充裕，LLS在2013年年底對布倫特貼水一度達到14美元/桶。雖然2014年油價大跌后貼水有所收窄，但LLS對布倫特基本維持常態(tài)化貼水，即使出現(xiàn)升水但時間也相對短暫。不過，在12月18日出口禁令正式解除之后，LLS對布倫特再度出現(xiàn)升水。

目前來看，2010—2014年期間導致美國本土原油大幅貼水的兩大瓶頸——外運能力不足和出口禁令都已經(jīng)成為歷史，美國與國際市場之間的現(xiàn)貨套利機制將更加完善，美國原油與非美原油之間的價格聯(lián)動關(guān)系將更加緊密?？紤]到LLS與布倫特原油品質(zhì)相近，均為輕質(zhì)低硫原油，從實貨套利的邏輯來看，北海原油進口到美灣運費大致在2.5美元/桶，因此LLS對布倫特升水不應(yīng)該持續(xù)超過運費，否則美灣煉廠將轉(zhuǎn)而采購北海原油而非LLS。

對于歐洲煉廠來說情況也類似，LLS對布倫特貼水低于運費，煉廠將選擇采購LLS，兩者相互之間的替代關(guān)系決定了LLS與布倫特合理價差在2.5美元/桶（海運運費）以內(nèi)，而如果庫欣要維持對美灣輸出原油的流向，其對LLS貼水必須超過4美元/桶的管輸運費，因此WTI對布倫特的合理貼水在1.5—6.5美元/桶范圍內(nèi)，從這個角度看，目前WTI存在一定程度的高估。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。